1000倍AAVEから「バリュー投資」への反省

今期ゲスト：Stewart、ファーストクラスの投資研究ディレクター

ファーストクラスの古参ファンとして、彼らの投資研究ディレクターであり、私自身の古い友人である筋斗云と、前のサイクルでどのように1000倍のAAVEに投資したのか、そして今サイクルにおける「価値投資」の理念の変化について話をしました。また、このサイクルのアルファを見つける方法論についても議論し、印象に残ったいくつかのポイントをまとめました。

以下の文は共有の目的のみであり、投資の助言を構成するものではありません。

I. 投資戦略

1. 資金の規模と配分比：全体のプライムファンドの規模は数千万ドルであり、各投資マネージャーが管理するポジションは10を超えてはならないという厳格な規定があります。主にアルトコインに投資します。

2. 期待リターン:BTCの利益をアウトパフォームします。

3. 耐えられる引き下げ：どれだけの引き下げでも耐えることができる。自分のものであれ、会社のものであれ、強制的な引き下げラインはない。プロジェクトの発展状況が悪化した場合にのみ売却する。

4. 取引ロジック：良いプロジェクト + 良い価格、相対的に長期保有。

次に、コンテンツの概要

1. 1000倍AAVEを捕まえる投資方法論とは何ですか？

全体の判断フレームワークは、プロジェクトのファンダメンタルと適切な価格に基づいて購入し、保有することです。

基本面とは何ですか？

各プロジェクトには定められた目標があり、利益を上げることもあれば、利益は出ないが多くの人が利用していることもある。定められた目標に向かってますます良い方向に進んでいる限り、そのプロジェクトにはファンダメンタルがあると見なされる。

AAVEを例に挙げると、投資プロセス全体は次のようになります：

1）2019年6月から二次投資を始めた後、当時のいわゆるOpen Financeの分野でAAVE（その時はまだETH Lendと呼ばれていた）を見つけました。

2）プロジェクトを見たら、自分に3つの質問をしてください：そのことに需要はありますか？どのくらいの需要がありますか？それはその需要をうまく満たすことができますか？

3）AAVEの前の2つの質問に対する回答は肯定的です。需要はありますか？はい、借入の需要は、人々が暗号通貨市場に参加する際に、自分自身にレバレッジをかけて利益を増やすことから生じます。どれくらいの需要がありますか？需要は非常に大きいです。契約の取引量を参考にしてください。しかし、3つ目の質問の答えは否定的です。なぜなら、当時AAVEはピアツーピアモデルであり、資金効率が低く流動性が悪いため、購入は行われませんでした。

4）しかし、その時点でOpen Financeのこの分野が爆発的な成長を遂げると比較的確信しており、良いターゲットがない状況でAAVEを継続的に観察しフォローする"シード選手"としました。Open Finance/DeFiに期待を寄せる理由は、"暗号界の大部分の需要は依然としてコインの投機である"という論理に基づいています。

5）2、3ヶ月後にAAVEを再度見たとき、ポイントプールモデルに変更されていることに気づき、ポジションを構築することに決めました。（転換後すぐに配置し、安値で購入しました）

6）2021年2、3月頃、AAVEが五六百ドルの時に売却しました。

適切な価格とは何ですか？

バリュエーションは実際には2つのカテゴリーに分けて見ることができます。一つは概念的なもので、もう一つはビジネス的なものです。

概念型の代表はMEMEで、特徴は天井が非常に高くなる可能性があることです。資金がその高さまで押し上げることを望む限り。

ビジネス型はデータで語る必要があり、ここでは旧トラックと新トラックに分かれます。

1）旧赛道で比較的よく使われるのは対標法で、現在のリーダーを基準にします。これは市盈率の概念に似ており、リーダーのプロジェクトのコアビジネスデータ/時価総額の比率を大きな参考値とします。借貸セクターのコアデータは借貸量TVLです。例えば、ある借貸リーダーのTVL/FDV比率が3の場合、他の借貸プロジェクトがこの比率で2または4であれば、受け入れ可能と見なされますが、15や20の場合は明らかに過小評価されていると感じます。0.5の場合は過大評価されていると感じますが、プロジェクトが極めて成長性が高い場合を除きます。もちろん、この比較方法は参考要素の一つに過ぎず、実際の時価総額を形成する要因は非常に複雑です。

2）新しい市場には正確な方法がありません。例えばLIDOは、Ethereumのステーキング市場のリーダーであり、TVLは非常に高いですが、市場価値との比率がどのくらいであるかは確定できません。今日まで、LIDOの評価が反映している比率も、期待値からは大きく外れています。一般的に、貸付プロジェクトのTVLが500億ドルであれば、市場価値は10億ドルに達することができます。DEXのTVLが300億ドルであれば、市場価値は15億ドルに達することができます。したがって、通常、TVLは市場価値の一桁倍数であると言われています。しかし、現在、LIDOのTVLは300億ドルで、市場価値は1700万ドルしかなく、倍率は17倍で、以前の予想よりも高くなっています（TVLが100億ドルに達するなら、市場価値は少なくとも10億ドルに達するだろうと考えられていました）。主流の金融でも比較できるものが見つからない中で、このような新しい市場の評価はリーダーによって定められます。

2. 今回のアルファにはどのような特徴がありますか？

先に前のラウンドのAlphaの特徴について話します：

1）新しい市場の開拓者またはリーダーです。新しい市場には2つの利点があります。第一に、新しいものは短期間で理解されにくいため、その時期には「上昇に服従」しやすく、FOMOで参入するため、この種の対象は上昇過程で個人投資家の買いを生み出しやすいです。第二に、新しい市場はまだ初期段階にあり、それが証明されるか反証されるまでには、安全なマージンの時間があります。この時間は、評価の上限と物語のスペースを提供します。

2）非常に魅力的なビジネスデータが話すことができる。これは、そのデータがトークンインセンティブから来ているかどうかに関わらずです。例を挙げると、AxieはGameFiのアルファであり、BNBとSolanaはパブリックチェーン、PUNKとBAYCはNFTです。この業界は壮大な物語を語るのが好きで、みんながそれを見慣れてしまうと麻痺してしまいます。この時、あるコインが数十億ドル、さらには数百億ドルに上昇するためには、物語だけではなく、他の人を納得させることができるかなり大きなデータが必要です。

そして、この一巡のAlphaは実際には見つけるのが難しい。なぜなら、このサイクルの特徴は「お金が少ない、チケットが多い、大きな盤」であるため、局所的な市場しか存在しないからだ。そして、これまでのところ局所的な市場が比較的良いセクター、MEME、铭文、SOLANAを観察することで、筋斗云は投資方法論の変化を遂げた。

市場が何を使用するかを見るのではなく、市場が何を投機するかを考える。

インスクリプションとMEMEを振り返ると、非常に良い投機論理があります。

1）銘文：毎回の大牛市において、暗号通貨界の重要な数つのグループは必ず自分たちの参加感を持つ必要があり、いくつかのリターンを得る必要があります。銘文はビットコインマイナーに追加収入を提供する非常に良い方法であるため、商業的利益の観点から見れば、銘文の相場は当然のことです。

2）MEME：ポイントは二つあります。第一に、天井が高く、市場価値を押し上げる過程で目を引くデータやファンダメンタルを提供する必要はありません；第二に、チップ構造が主力を動かすのに適していて、どんなに高く押し上げてもみんなが受け入れられることです。また、犬コインが成功したケースとして前例があり、皆に想像の余地を与えています。たとえ2024年になっても、一夜にして裕福になる可能性を感じさせることができるため、MEMEは市場に非常にマッチした対象でもあります。

3. どうすれば新しいものを見逃さずに済むのか？

心の持ち方として、価値投資に固執しないようにします。もし価値投資を続けるなら、時間を100回戻しても铭文に触れることはないでしょう。

論理的に/思考的に、市場が何を使うかを見るのではなく、市場が何を炒作するかを考えるべきだ。具体的には、新しいトラックや驚くようなものを見たとき、最初の反応はそれを否定することではない（昨年、実際に銘文とSOLは研究者から推奨されたが、認識が限られていたために気に留めなかった）むしろ、どの主力や団体がそれを炒作するのか？どうやって炒作するのか？炒作によって価格がどのように上昇するのか？

行動としては、参加するか、参加しない場合は観察し、サンプルを蓄積する必要があります。

4. 「Stop Doing」リストとは?

2つの点があります：

1）偏見を捨て、投資構造における以前の核心的な点、例えば必ず実現しなければならない、必ず実際のビジネスが必要であるなどに固執しないでください。

2）もう衝動的な取引はしないでください。衝動犯罪とは、計画なしに刺激を受けて一時的に行う犯罪のことです。そして衝動取引とは、本来その通貨が視野に入っていなかったのに、一時的に値上がりし、調査の結果も確かに魅力的で、友人も良いと言ったので、乗り出すことです。前の周期では、衝動的な取引を三回行えば二回は成功しましたが、その時は大きな市場の中でのことでした。今回のように行うことの総合的なリターンは理想的ではありません。

5. おすすめのトレーダーは誰ですか？

二つあります：

最初は筋斗雲のオーナーのコーヒーです。その理由はいくつかあります：

1）能力は非常に複合的です。ある人はMEMEを炒めるのが得意ですが、価値投資はあまり得意ではないかもしれません。ある人は持ち続けて何倍にもなりますが、短期のチャンスをつかむのが苦手な場合もあり、コーヒーは非常に万能です。

2）第一原理で考える。第一原理は簡単に言えば「すべては最終目標を達成するために考え、過程では他者や過去の実践に影響されない」ということです。投資の第一原理は最終的な資産リターンを追求し、それに基づいて現在の市場に応じた変化を行うことです。例えば、社内でETFがビットコイン価格に与える影響について議論した際、筋斗雲ともう一人の同僚は、アメリカでETFが導入された後に金が数年間の大牛市を迎えた現象を引き合いに出して、今回のビットコインの価格を予測しましたが、社長はこのETFの前後でのビットコインの量と価格の変化を通じて、ETFの資金流入が必ずしもビットコインの上昇の原因ではなく、単に上昇の結果であると推測しました。したがって、価格が下がればETFも自然に純流出を始めるでしょう。この第一原理に基づく考え方は市場では一般的ではありませんが、筋斗雲にとっては正しいと見えます。

3）人間の性質に逆らい、FOMOしないこと。理屈はみんな分かっているが、我慢すべき時に我慢し、手を出すべき時に手を出し、去るべき時に離れることは確かに知るは易く行うは難しきことだ。

2つ目は、Galois CapitalのKevin Zhou（有名な実績はLUNAをショートしたこと）で、その理由は：取引の意思決定が非常に定量的で正確な思考判断に基づいているため、これはほとんどの人が取引時にできないことです。Kevin Zhouが登場するJason ChoiとLaura Shinのポッドキャストをお勧めします。彼がなぜLUNAをショートしたのかについての詳細な説明があります。ポッドキャストのリンクは以下です：

おすすめのトレーダーに加えて、筋斗云は彼のMust Readリストも提供しており、彼らはほとんどシグナルを出さず、内容が充実しています：

@fishkiller
@nake13
@mindaoyang

業界の重要なイベントを理解するために、1つのウェブサイトを選ぶなら、ChainFeedsを選びます。最後に、周りの人と常に交流を続けることで、長期的には情報の良品率が高い友人を選別し、彼らとの高頻度の連絡を維持します。

3つ、最後に書く

私は筋斗雲と実はとても似ています。どちらも一線で投資を行い、同時にいわゆる「価値投資」指向です。しかし、このサイクルの市場環境の変化や、新しいトレンドや新しいものを見逃したことで、私は考えを変える必要があると反省し始めました。新しい価値投資の方法を見つけて、思考と意思決定の次元を転換する時です。私たちは牛市の後半に何が起こるかは誰もわかりませんが、絶え間ない対話、参加、試行錯誤、観察を通じて、私たちはそのものに非常に近づいているかもしれません。